Uredništvo Revije Kapital
Uredništvo Revije Kapital
Objavljeno 5. 4. 2023

Isabel Schnabel, ECB: »Morda bomo morali ukrepati odločneje«

image placeholder

Kako blizu smo doseganju 2-odstotne inflacije v srednjeročnem obdobju v primerjavi z decembrom?

Še vedno smo daleč od zmage nad inflacijo. V evrskem območju se širok disinflacijski proces sploh še ni začel. Če pogledamo predvsem temeljno inflacijo (op. p. stopnja inflacije, ki bi jo imeli v odsotnosti šokov, ki se pojavljajo), vidimo, da je zelo visoka in bolj vztrajna kot glavna inflacija (op. p. inflacija, ki predstavlja celotno inflacijo v gospodarstvu). Razvoj osnovne inflacije ima pomembno vlogo pri našem razmišljanju.

 

Cene energije so se precej znižale, glavna inflacija se zmanjšuje hitreje, kot je bilo pričakovano. Kako bo to vplivalo na obete za jedrno inflacijo?

Vidimo, da se znižanje cen energije že odraža v glavni inflaciji in to se bo kmalu odrazilo tudi v osnovni inflaciji. Prehod iz nižjih cen energije v jedrno inflacijo bo morda počasnejši, kot je bil prehod v obratni smeri, vendar se bo kmalu zgodil. Pri srednjeročni inflaciji je bolj pomemben razvoj pri plačah in dobičkih podjetij.

Če pogledamo sledilce plač, vidimo, da se je rast plač znatno povečala. Pričakuje se, da bo v prihodnjih letih znašala približno 4 do 5 odstotkov, kar je previsoko, da bi bilo skladno z našim ciljem 2 odstotkov inflacije, tudi če upoštevamo rast produktivnosti. Poleg tega, glede na daljšo trajanje pogodb o zaposlitvi v primerjavi z ZDA in bolj centraliziranemu procesu pogajanj o plačah, bi lahko pričakovali, da bo rast plač v evrskem območju bolj vztrajna. Zato bodo razvoj pri plačah ključen za našo oceno osnovne inflacije in zato tudi za inflacijo v srednjeročnem obdobju.

Drugi pomemben dejavnik so dobički. V preteklosti so mnoga podjetja ne le uspela v celoti premostiti obdobje višjih stroškov, temveč so mnoga tudi povečala svoje marže. Zato se moramo osredotočiti tudi na razvoj pri dobičkih.

Končno pa sta tako določanje cen kot tudi določanje plač odvisna od pričakovanj glede stopnje inflacije. S svojimi odločnimi ukrepi smo uspeli ohraniti prihodnja pričakovanja na sprejemljivi ravni. Vidimo, da so pričakovanja inflacije za daljši rok široko zakoreninjena pri 2 odstotkih.

 

Pomembna sestavina zahtev po višjih plačah je pretekla inflacija. Ali bi bilo pravilno sklepati, da se bodo pritiski zmanjšali, ko se bo inflacija umirila?

Upajmo. Vendar mora rast biti plač sorazmerna in s povratkom inflacije na 2 odstotka in to moramo spremljati. Kljub temu je zelo malo verjetno, da bodo inflacijski pritiski izginili sami od sebe.

 

Veliko napovedi kaže, da bo osnovna inflacija kmalu presegla glavno. Kako bo ECB ravnala v tej situaciji, glede na to, da se njen mandat osredotoča na slednjo?

Največji vpliv glavne inflacije v srednjeročni perspektivi je osnovna inflacija, zato je tako pomembna pri naši monetarni politiki. Naš cilj smo opredelili v stopnji glavne inflacije, vendar vemo, da je osnovna inflacija tista, ki v srednjeročnem obdobju poganja glavno.

 

Ali lahko ob upoštevanju vsega, kar ste do sedaj povedali, pomislite na kaj, kar bi preprečilo ECB zvišati zvišanje ključne obrestne mere za pol odstotne točke, kot je napovedano za marec? 

Ob upoštevanju trenutne ravni obrestnih mer in ravni ter vztrajnosti osnovne inflacije je povišanje obrestnih mer za 50 bazičnih točk potrebno skoraj v vseh scenarijih za dosego cilja, da se stopnja inflacije vrne na 2 odstotka. Ni nezdružljivosti med našim načelom odvisnosti od podatkov in našo namero, saj je zelo malo verjetno, da bodo novi podatki to namero postavili pod vprašaj.

 

Kam bodo obrestne mere šle po marcu glede na informacije, ki so danes na voljo?

Naj pojasnim, kako vidim našo reakcijsko funkcijo. Sestavljata jo dve odločitvi. Prva je, kako visoko moramo povišati obrestne mere, da postanejo dovolj restriktivne. Druga odločitev pa je, kako dolgo moramo obrestne mere ohranjati na tem restriktivnem nivoju.

Začnimo s prvim vprašanjem, določitvijo končne stopnje. Konceptualno bi si želeli pogledati na nevtralno obrestno mero, vendar je ta koncept v praksi malo uporaben, saj je v realnem času ne moremo zanesljivo oceniti. Namesto tega moramo gledati podatke in iskati dokaze, da je naša politika restriktivna.

V prenosnem procesu obstajajo tri faze: prva je odvisna od naših političnih ukrepov do pogojev financiranja, kjer smo videli precejšnje zaostrovanje, druga od pogojev financiranja do agregatnega povpraševanja in tretja od agregatnega povpraševanja do inflacije.

Resnično pomembna za našo odločitev o končni stopnji je druga faza. Ali so naši monetarni ukrepi učinkoviti pri upočasnjevanju rasti agregatnega povpraševanja? Nedavni podatki kažejo na ohlajanje gospodarstva proti koncu preteklega leta, vprašanje pa je, ali in v kolikšni meri je bilo to posledica naše monetarne politike in ali je predvsem posledica šoka pri cenah energije. Na primer, anketa o bančnem posojanju kaže na ostro zaostrovanje pogojev kreditiranja. Toda največji del tega zaostrovanja povzročajo spremembe v dojemanju in toleranci tveganja pri samih bankah. Strošek denarja za banke je doslej imel le zelo majhno vlogo. In zdaj, ko se gospodarstvo izkazuje kot bolj odporno, se lahko nekateri od teh dejavnikov celo obrnejo in delujejo v nasprotju z našimi cilji omejevanja povpraševanja po posojilih. Zato ni tako enostavno presoditi, ali so naši ukrepi že dovolj restriktivni.

Drugi dejavnik je, da je trg dela zelo močen. V zadnjem četrtletju smo opazili občutno rast zaposlovanja. Ankete kažejo, da so obeti za zaposlovanje močni in se še krepijo. Edino mesto, kjer že vidimo nedvoumne dokaze o prenosu, je na nepremičninskem trgu, ki je najbolj občutljiv na obrestne mere. Rast hipotekarnih posojil se je zmanjšala, namere za nakup hiš padajo in opažamo oslabitev naložb v stanovanja. Teh trendov še ne vidimo v širšem gospodarstvu. Mislim, da bomo maja glede tega imeli bolj jasno sliko.

In drugo vprašanje, kako dolgo moramo obrestne mere ohranjati na restriktivni ravni? Odgovor je: dokler ne vidimo konkretnih dokazov, da se inflacija - še posebej temeljna inflacija - dovolj hitro in trajno vrne na naš cilj 2 odstotka. Točka preobrata pri temeljni inflaciji ni dovolj, saj je verjetno posledica postopnega prenosa nižjih cen energije do temeljne inflacije. Na srednji rok bosta na inflacijo najbolj vplivali rast plač in rast dobičkov podjetij.

 

Ali lahko pričakujemo napovedi glede odločitve o obrestnih merah v maju na marčevskem srečanju?

Ne morem vam dati odgovora, ker ga enostavno ne poznam. Prešli smo na pristop od sestanka do sestanka in odvisnosti od podatkov zaradi velike negotovosti. Vendar pa bi bilo lahko koristno, če bi dobili idejo o prihodnji smeri.

 

Kaj bi morali videti, da bi upočasnili zviševanje obrestnih mer na 25 bazičnih točk v maju?

Morali bi videti dokaze, da postaja naša denarna politika dovolj omejujoča, kar bi se moralo odražati na trgu posojil, na trgu dela in pri različnih sestavinah agregatnega povpraševanja.

 

Kako se spopadate s časovnimi zamiki v prenosnem procesu?

Ta cikel zviševanja obrestnih mer je precej nenavaden zaradi hitrosti in sinhronosti med večjimi gospodarstvi. Obstaja veliko negotovosti glede prenosa in časovnih zamikov, zato moramo zelo pozorno spremljati prihajajoče podatke. Obstajajo razlogi, da bi lahko bil prenos šibkejši kot v prejšnjih obdobjih. Pri hipotekarnih posojilih smo opazili premik od spremenljivih obrestnih mer k fiksnim obrestnim meram. Prav tako smo opazili premik k daljšim zapadlostim na trgu obveznic. Poleg tega naše ankete kažejo, da podjetja čutijo nujnost vlaganja v digitalne in zelene tehnologije. In potem imamo zelo močan trg dela, kar pomeni, da običajen prenos preko upada zaposlenosti morda ne bo deloval na enak način kot v preteklosti. Vsi ti dejavniki kažejo, da bi lahko bila občutljivost agregatnega povpraševanja na spremembe obrestnih mer nižja.

 

Ali to pomeni, da boste morda morali dvigniti obrestne mere više kot sicer, da dosežete rezultate?

Morda bomo morali ukrepati odločneje, če se izkaže, da je prenos šibkejši.

Revija

Izšla je nova številka

KAPITAL za naročnike

Letno izide 6 številk REVIJE KAPITAL!
Cena posamezne številke je 4,90 eur!

Naročite se na šest številk REVIJE KAPITAL v letu 2024 in 2025 in po plačilu DVOLETNE naročnine 58,50 €, boste BREZPLAČNO prejeli knjigo 50 SLOVENSKIH ZGODB O USPEHU!

RevijaRevijaRevija
PRIJAVA NA E-NOVICE

Vsak teden štiri aktualne novičke, da boste na tekočem.